利率期货三天“疯涨”，八成押注12月降息：这回市场会不会再被美联储教育一次？过去三天，美国利率衍生品市场突然沸腾。与美联储基准利率挂钩的期货合约持仓量急剧放大，1月合约连续两天成交量创历史新高，交易员几乎一窝蜂地冲向同一个方向——押注美联储在12月再降息25个基点。几天前，市场给这次降息的概率还只有三成，如今隐含概率已经被推到大约八成，情绪逆转速度堪称“急刹车掉头”。与之相配套，10年期美债收益率周二盘中一个月来首次跌破4%，在鲍威尔10月释放鹰派信号之后，这是收益率第一次重新跌回这一关键关口。摩根大通的客户调查显示，机构投资者在美债上的净多头水平已经攀升至近十五年来的高位，可以说是集体站在“利率要下行”的一边。支撑这轮押注的，一方面是人事与政策预期的变动。白宫国家经济委员会主任哈塞特被市场视为下任美联储主席的热门人选，这类人事风声本身就强化了未来一年利率会更低的想象空间。另一方面，更直接的推手来自近期不断偏鸽的官员表态。在法国兴业银行策略师Rajappa看来，尽管委员会内仍有担心通胀的强硬派，但鲍威尔和他的盟友整体站在“支持继续降息”的一侧，只要就业和其他数据延续疲软，他有机会说服更多FOMC成员点头。Brandywine的Tracy Chen也认为，美联储内部虽然分歧明显，不过鸽派数量看上去已经压过鹰派。RBC的Blake Gwinn则把焦点放在纽约联储主席威廉姆斯的讲话上，认为市场基本把那番表态当成鲍威尔“试探性亮底牌”，而本周公布的数据也在朝降息逻辑倾斜。这种预期变化很快体现在更专业的对冲工具上。SOFR期权市场里，围绕12月降息搭建的结构异常活跃，针对2025年12月到期的合约，看涨期权持仓在一周内明显放大，其中执行价为96.25的期权未平仓数量跳涨，这一行权水平已经被用来构建多种“对12月再降息25bp”的交易组合。从历史经验看，在过去两年多的20次美联储议息会议中，只有三次出现“临近决议时市场还没有完全消化预期”的情况。现在利率期货和期权给出的信号几乎是同一个方向：12月不降息才是“意外”。不过，华尔街并没有形成铁板一块的共识。一些大行在这波情绪升温中选择站在一旁。摩根士丹利上周干脆撤回了对今年再度宽松的预测，认为美联储更可能继续观望。摩根大通的判断略微温和，基本情形仍是12月按兵不动，同时承认这将是一场“极其纠结的会议”，政策结果并非板上钉钉。管理着巨额债券资产的Pimco则给出了折中看法：首席经济学家Tiffany Wilding仍然倾向于12月会降一次，但她提醒，真正的不确定在于这一步之后怎么走。美国经济今年从增速来看表现不俗，劳动力市场却露出降温信号，通胀黏在3%左右，仍明显高于2%的目标，既不给激进宽松提供充分理由，也不足以让美联储完全安心。如果把这些信息揉在一起看，当前的局面可以理解为：市场仓位和定价已经基本押在“今年再来一次降息”上，美债、利率期货和SOFR期权给出的共同信号，是对利率见顶回落的强烈信念，美联储只要不动作，反而会对这一大堆押注形成冲击。对投资者而言，真正的考验也许不在于预测这一次是降还是不降，而在于能否看清一点：当市场押注高度集中、情绪自认为“确信无疑”的时候，任何微小的意外，往往都会被放大成一次新的波动。
