达摩达兰估值框架 · 股票分析实操手册

本技能提供一套可执行、可复现的股票分析流程，融合了达摩达兰的核心原则：叙事、现金流贴现、相对估值、敏感性分析和最终决策矩阵。

何时使用本技能

• 需要估算一只股票的内在价值
• 希望用基本面交叉验证市场价格
• 面对高不确定性公司（初创、周期、困境、新兴市场）
• 需要一套严谨、可重复的估值流程

10 步分析流程

1. 分析前自检（思维模型）
2. 故事构建（定性分析）
3. 历史数据收集（3‑5年）
4. 折现率计算（WACC / Ke）
5. 现金流预测（高增长期）
6. 终值计算
7. 企业价值 → 股权价值 → 每股价值
8. 相对估值交叉验证
9. 敏感性与情景分析
10. 综合决策矩阵与报告

步骤 0：分析前自检（思维模型）

在接触任何数字之前，先回答以下问题。全部必须为“是” 才能继续。

> 若任一关键项为“否”，停止分析，换一个更简单的标的。

步骤 1：故事构建（定性分析）

将商业模式转化为可量化的财务驱动因子。

1.1 故事模板

公司名称：________________
核心产品/服务：________________
潜在市场总规模（TAM）= ______（货币单位）
当前市场份额 = ______%
护城河（可多选）：☐ 品牌 ☐ 专利 ☐ 网络效应 ☐ 规模成本 ☐ 监管壁垒
增长引擎：☐ 新市场扩张 ☐ 新产品推出 ☐ 提价能力 ☐ 效率提升
主要风险：☐ 竞争加剧 ☐ 技术迭代 ☐ 宏观经济 ☐ 监管变化 ☐ 关键人物

1.2 故事 → 财务驱动因子映射

步骤 2：历史数据收集（过去 3‑5 年）

从年报/季报中提取以下数据，用于趋势分析和基准年判断。

2.1 数据表

2.2 关键比率正常化（周期/大宗商品公司使用 5 年均值）

步骤 3：折现率计算（WACC / Ke）

3.1 无风险利率（Rf）

• 成熟市场（美元/欧元/日元） → 10 年期政府债券收益率（高成长公司可用 30 年期）
• 新兴市场（本币） → 10 年期本币政府债收益率 - 主权违约利差（根据信用评级查表）
• 无本币债券 → 用成熟市场货币估值，或通过购买力平价推算

当前 Rf = ______%

3.2 股权风险溢价（ERP）

当前 ERP = ______%

3.3 贝塔（β）——按优先级选择

• 首选：自下而上贝塔

行业无杠杆贝塔（同业均值）× [1 + (1-税率) × (有息负债 / 股权市值)]

• 次选：回归贝塔（过去 2‑3 年周回报率对指数回归），但注意标准误可能较大

当前 β = ______

3.4 股权成本（Ke）

\[

Ke = R_f + \beta \times ERP

\]

新兴市场额外调整：

\[

Ke = R_f + \beta \times ERP_{成熟} + \lambda \times 国家风险溢价

\]

其中 λ = 公司在该国收入/资产的比例。

Ke = ______%

3.5 债务成本（Kd）

• 有债券评级：Kd(税前) = Rf + 违约利差（查表，如 AAA 级利差约 0.75%）
• 无评级：利息覆盖率 = EBIT / 利息支出 → 查模拟信用级别表得利差

当前利息覆盖率 = ______ → 模拟评级 = ______ → 违约利差 = ______%

\[

Kd_{税前} = R_f + 违约利差 = ______\%

\]

\[

Kd_{税后} = Kd_{税前} \times (1 - 边际税率) = ______\%

\]

3.6 资本结构权重（使用市场价值）

WACC = We × Ke + Wd × Kd_{税后} = ______%

> 若资本结构随时间变化，高增长期和稳定期应使用不同的 WACC。

步骤 4：现金流预测（高增长期）

4.1 高增长期长度（n）

设定 n = ______ 年

4.2 收入增长率预测

• 自上而下：收入 = 市场规模 × 市场份额
• 自下而上：收入 = 产能 × 产能利用率 × 单价
• 趋势外推：过去 3‑5 年复合增速，但需随规模递减

递减规则：第 1 年 g1，第 2 年 g2 = g1 × 递减系数（通常 0.7‑0.9），直至第 n 年降至稳定增长率。

示例：

4.3 营业利润与税率预测

• 目标营业利润率：参考行业中成熟公司的均值，逐步线性趋近
• 边际税率：使用法定最高税率（若有净经营亏损结转，前几年可免税）

4.4 再投资预测

• 方法 A（收入/资本比）：再投资 = Δ收入 / (收入/资本比率)
• 方法 B（基于 ROIC 与增长率关系）：再投资 = NOPAT × (增长率 / ROIC)

示例（方法 B）：NOPAT₁ = 100，预期增长率 = 10%，预期 ROIC = 15%，则再投资 = 100 × (10%/15%) = 66.7

4.5 计算公司自由现金流（FCFF）

\[

FCFF = NOPAT - 再投资

\]

高增长期 FCFF 现值总和 = ______

步骤 5：终值计算（稳定期）

5.1 稳定期增长率（g_stable）

• 上限：名义 GDP 增速（实际 GDP 增长 + 通胀），通常 ≤ 无风险利率
• 成熟公司：2% – 3%
• 衰退公司：可为负数（但应改用清算价值）

g_stable = ______%

5.2 稳定期参数调整

稳定期 ROIC_stable = ______%（≤ 行业平均，且 ≥ WACC）

稳定期再投资率 = g_stable / ROIC_stable = ______%

5.3 终值计算（戈登增长模型）

\[

\text{终值}_n = \frac{FCFF_{n+1}}{WACC_{稳定期} - g_{stable}}

\]

其中

\( FCFF_{n+1} = NOPAT_n \times (1 + g_{stable}) \times (1 - 再投资率_{稳定期}) \)

终值现值 = 终值ₙ / (1+WACC_{高增长})ⁿ = ______

步骤 6：企业价值 → 股权价值 → 每股价值

6.1 企业价值（EV）

\[

EV = PV(FCFF_{1..n}) + 终值现值

\]

EV = ______

6.2 调整项（加/减）

股权价值 = EV + 现金 + 持股 - 负债 - 少数权益 - 期权价值 = ______

6.3 每股价值

\[

\text{每股价值} = \frac{\text{股权价值}}{\text{实际流通股数（非完全摊薄）}}

\]

内在每股价值 = ______ 元/股

步骤 7：相对估值交叉验证

选择 3‑5 家可比公司（业务、规模、增长、风险相似），计算以下倍数均值：

相对估值区间 = [最低隐含价值, 最高隐含价值] = ______ ~ ______ 元/股

步骤 8：敏感性与情景分析

8.1 双因素敏感性矩阵

变动 WACC（±0.5%）和 g_stable（±1%），观察每股价值变化：

8.2 三情景估值

价值区间 = [悲观, 乐观] = ______ ~ ______ 元/股

步骤 9：综合决策矩阵

9.1 输入当前市场价格

当前股价 P_market = ______ 元/股

9.2 决策规则

步骤 10：输出报告模板

【股票名称】________________
【当前股价】______ 元
【内在价值（DCF）】______ 元
【相对估值区间】______ ~ ______ 元
【三情景价值区间】______ ~ ______ 元

【关键驱动因素】
- 收入增长率（5年复合）：______%
- 稳定期增长率：______%
- WACC：______%
- 目标营业利润率：______%

【主要风险】
1. ________________
2. ________________
3. ________________

【投资意见】
□ 买入（安全边际 > 20%）
□ 增持（安全边际 10%-20%）
□ 持有（价格在合理区间 ±10%）
□ 减持（高估 10%-20%）
□ 卖出（高估 > 20%）

【催化剂】需要发生什么事件才能使价值兑现？
- ________________
- ________________

【跟踪指标】需要持续关注哪些数据？
- ________________
- ________________

附录：常用速查表

A. 信用评级与违约利差（参考，需更新至当前市场）

B. 利息覆盖率与模拟评级

C. 建议安全边际（达摩达兰常用）

技能使用完毕。将此 10 步流程用于每一只股票分析，即可系统化执行达摩达兰估值框架。